Diversificazione vera o finta: l'overlap nascosto tra i tuoi ETF

Una scena che si ripete spesso. Qualcuno mostra il proprio portafoglio: un ETF sul mondo, uno sull’S&P 500, uno sul Nasdaq, uno tematico sull’intelligenza artificiale. Quattro strumenti, quattro nomi diversi, quattro schede prodotto diverse. E la frase che accompagna la lista è quasi sempre la stessa: “sono ben diversificato”.

Non lo è. Con ogni probabilità quei quattro ETF stanno comprando in larga parte le stesse dieci società, in proporzioni leggermente diverse, e la cosa non si vede perché nessuno la guarda mai da quel lato. Contare gli strumenti sembra un modo ragionevole di misurare la diversificazione ed è invece uno dei modi peggiori: misura quante righe hai nell’app, non quanti rischi diversi stai correndo.

Il numero da cui parte tutto

Prendiamo l’indice azionario globale più usato in Europa, il MSCI World, e guardiamo il suo factsheet ufficiale al 31 luglio 2026. L’indice contiene 1.282 società di 23 Paesi sviluppati e copre circa l’85% della capitalizzazione investibile di ciascuno. Sembra la definizione stessa di diversificazione.

Poi si guarda la tabella delle prime dieci posizioni:

Tre cose in quella tabella meritano di essere lette due volte.

La prima: 1.282 società, ma le prime dieci pesano più di un quarto dell’indice. Le altre 1.272 si dividono il resto.

La seconda: sono tutte e dieci americane. Non nove su dieci, non “in prevalenza”: tutte. In un indice che si chiama “World” e che comprende Giappone, Regno Unito, Francia, Germania, Svizzera, Canada, Australia e altri sedici Paesi.

La terza è la più sottile, ed è quella che quasi nessuno nota: Alphabet compare due volte, con le azioni di classe A e quelle di classe C. Quella che sembra una lista di dieci società è in realtà una lista di nove, e Alphabet da sola pesa 2,32% più 1,84%, cioè il 4,16%. Se già le prime dieci posizioni contengono una duplicazione, l’idea che il conteggio delle righe misuri qualcosa dovrebbe iniziare a scricchiolare.

Quanto pesa davvero l’America nel “mondo”

Il MSCI World copre i soli mercati sviluppati. La sua versione con anche gli emergenti, il MSCI ACWI, al 31 luglio 2026 aveva gli Stati Uniti al 63,55% e i mercati emergenti all’11,78%, con i mercati sviluppati all’88,22% del totale.

Togliendo gli emergenti, il peso degli Stati Uniti dentro il solo perimetro sviluppato risulta di circa il 72%. Il calcolo è 63,55 diviso 88,22, e lo scrivo esplicitamente perché è un’inferenza dai pesi pubblicati, non un dato letto direttamente su un factsheet.

Vuol dire che comprare “il mondo sviluppato” significa, per circa sette decimi, comprare azioni americane. Non è né giusto né sbagliato: è quanto pesa quel mercato oggi. Ma è un’informazione diversa da quella che la parola “World” suggerisce, e cambia completamente il senso di aggiungerci sopra altri strumenti.

Il caso più comune di tutti: mondo più S&P 500

Aggiungere un ETF sull’S&P 500 a un ETF sul MSCI World è probabilmente la combinazione più diffusa fra chi inizia a costruire un portafoglio con più di uno strumento. L’intenzione dichiarata è quasi sempre “aumentare la diversificazione”.

Fa l’opposto, e in modo piuttosto netto. La sovrapposizione fra i due indici, misurata sui titoli in comune, supera il 65% e viene stimata intorno al 69%: due terzi abbondanti dei titoli sono gli stessi. Quello che il secondo ETF aggiunge davvero non è diversificazione, è concentrazione: aumenta il peso degli Stati Uniti, che era già intorno al 72%, e aumenta il peso di quelle stesse nove società, che erano già più di un quarto.

C’è anche un effetto sulla concentrazione interna. Le prime dieci posizioni pesano circa il 26,41% nel MSCI World e attorno al 35-40% nell’S&P 500, perché lo stesso gruppo di mega capitalizzazioni occupa una fetta più grande in un indice che contiene solo società americane. Mescolando i due, il peso delle prime posizioni sale invece di scendere.

Questo non significa che sia una scelta sbagliata in assoluto. Significa che è una scommessa sugli Stati Uniti e sulle grandi società tecnologiche, ed è legittima, ma va chiamata così. Se qualcuno la chiama “diversificazione” ha sbagliato la parola, e sbagliare la parola porta a sbagliare il dimensionamento.

Le tre forme di sovrapposizione, in ordine di quanto sono nascoste

Sovrapposizione di titoli. Due strumenti contengono le stesse società. È la più facile da vedere, basta confrontare le prime venti posizioni delle due schede prodotto, e nella maggior parte dei casi bastano le prime dieci per capire.

Sovrapposizione di fattore. Due strumenti contengono società diverse ma esposte alla stessa cosa. Un ETF sul Nasdaq, uno tematico sull’intelligenza artificiale e uno sui semiconduttori possono avere liste di titoli parzialmente diverse ed essere comunque tre modi di comprare lo stesso ciclo. Quando quel ciclo gira, girano insieme, ed è quello il momento in cui scopri che erano la stessa cosa.

Sovrapposizione di valuta. Due strumenti diversificati su società diverse in Paesi diversi possono essere entrambi denominati in dollari o esposti al dollaro attraverso i ricavi delle società sottostanti. Per chi vive e spende in euro, questo è un rischio unico che si presenta in molte forme, e non compare in nessuna delle scomposizioni geografiche standard.

La domanda giusta: quanti rischi distinti hai, non quanti strumenti

Il modo utile di guardare il proprio portafoglio è chiedersi quante cose diverse devono andare male perché vada male tutto insieme.

Un portafoglio con un solo ETF azionario globale ha, nella parte azionaria, un rischio principale: che le azioni scendano. Un portafoglio con lo stesso ETF più un ETF obbligazionario governativo dell’area euro ha due rischi diversi, che storicamente non si muovono insieme (con un’eccezione importante, il 2022, quando sono scesi entrambi). Un portafoglio con sei ETF azionari tutti americani e tecnologici ha sei righe e un rischio.

Vale anche l’osservazione al contrario, che è la parte costruttiva: la diversificazione vera si compra aggiungendo cose strutturalmente diverse, non cose ulteriori dello stesso tipo. Le classi di attivo sono la prima leva, come racconta l’articolo sul framework dei 3 assi. Dentro l’azionario, le leve che spostano davvero sono le aree sottopesate rispetto al mercato (per l’investitore italiano tipico, non l’Europa: vedi home bias), le dimensioni aziendali diverse dalle mega capitalizzazioni, e i mercati emergenti, che nel MSCI World non ci sono affatto.

Come si misura, in pratica

Il metodo, senza strumenti particolari, è questo:

1. Per ogni ETF apri la scheda prodotto e prendi le prime dieci posizioni con i pesi
2. Moltiplica ogni peso per la quota che quell’ETF ha nel tuo portafoglio. Un titolo al 5% dentro un ETF che è il 40% del tuo portafoglio contribuisce per il 2% al totale
3. Somma i contributi dello stesso titolo provenienti da strumenti diversi. È il passaggio che quasi nessuno fa, ed è l’unico che conta
4. Guarda il risultato: qual è la tua posizione singola più grossa, e quanto pesano le prime cinque messe insieme

Il numero che esce sorprende quasi sempre, perché la duplicazione si accumula in silenzio: nessuno strumento, preso da solo, sembra concentrato.

Lo stesso conto, esteso a tutte e sei le dimensioni (classi di attivo, geografia, concentrazione, strumenti, settori, valute), è quello che fa il calcolatore di diversificazione, che restituisce un punteggio e soprattutto dice quale dei sei fattori è il più debole nel tuo caso specifico.

Un esempio numerico: quattro ETF, una sola scommessa

Torniamo al portafoglio dell’inizio e facciamogli il conto vero. Ipotizziamo questa ripartizione, con pesi arrotondati e presi dalle composizioni tipiche dei rispettivi indici:

Sei virgola zero otto per cento del portafoglio complessivo, azionario e non azionario, su una singola società. Nessuno dei quattro strumenti, guardato da solo, sembrava concentrato: il peso più alto dentro un singolo ETF era l’8,5% del Nasdaq, e su uno strumento che vale il 20% del portafoglio sembrava innocuo.

Ripetendo lo stesso conto per le altre otto società del gruppo di testa, il totale delle prime posizioni aggregate di questo portafoglio supera comodamente il 30%, contro il 26,41% che avrebbe avuto tenendo il solo ETF globale. Tre strumenti aggiunti per diversificare hanno prodotto un portafoglio più concentrato di quello di partenza, più costoso da mantenere e più laborioso da ribilanciare.

I pesi esatti dentro ciascun indice cambiano di continuo e vanno letti sulla scheda del prodotto nel momento in cui fai il conto: quello che non cambia è il meccanismo, cioè che i contributi si sommano e nessuna schermata te li somma al posto tuo.

Un avvertimento sull’eccesso opposto

Esiste anche l’errore contrario, meno discusso perché fa meno notizia: la diversificazione per accumulo. Quindici ETF, ognuno con una piccola quota, comprati in momenti diversi per motivi diversi e mai più rivisti.

Un portafoglio così ha tre problemi concreti. Costa di più, perché ogni strumento ha il suo TER e ogni acquisto la sua commissione. È difficile da ribilanciare, perché quindici pesi da riportare a bersaglio significano molte operazioni, e in Italia ogni vendita in guadagno costa il 26%. E soprattutto è quasi sempre meno diversificato di quanto sembri, perché quindici strumenti scelti uno alla volta tendono a somigliarsi: sono stati scelti dalla stessa persona, con lo stesso metro, negli stessi anni.

La regola pratica utile è che ogni strumento in portafoglio dovrebbe saper rispondere alla domanda “che cosa aggiunge, che gli altri non hanno già”. Se la risposta è “un po’ più di quello che ho già”, quella riga non sta diversificando: sta solo aumentando il conto delle commissioni. I criteri per valutare il singolo strumento, TER compreso ma non solo, stanno nell’articolo su come scegliere il primo ETF.

Cosa fare da qui

Fai il conto delle prime dieci posizioni aggregate, una volta sola, e guarda due numeri: quanto pesa la tua società singola più grossa e quanto pesano le prime cinque insieme. Sono i due numeri che dicono se il tuo azionario è un indice o una scommessa.

Se il risultato ti sembra alto, prima di comprare qualcosa per compensare, verifica se puoi ottenere lo stesso effetto togliendo invece che aggiungendo: quasi sempre la concentrazione nasce da uno strumento ridondante, e rimuovere quello costa meno che aggiungerne un altro.

E se stai per comprare un ETF nuovo, fai un test di trenta secondi prima: apri le sue prime dieci posizioni e confrontale con quelle di ciò che hai già. Se ne riconosci più di metà, non stai diversificando. Stai raddoppiando.

Trovi la versione sintetica di questo articolo nel carosello dedicato all’overlap fra ETF su Instagram.

Questo articolo ha uno scopo educativo e non costituisce consulenza finanziaria personalizzata. I titoli e i pesi citati provengono dalla composizione pubblica di un indice a una data precisa e cambiano nel tempo: non sono raccomandazioni di acquisto o vendita, né valutazioni delle società nominate. Prima di modificare la composizione del tuo portafoglio valuta la tua situazione specifica, eventualmente con il supporto di un professionista abilitato.

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